因为我们的规模越来越大，金融体系变得越来越复杂，越来越多种多样，我们不可能永远靠政府兜底来兜住金融风险，维持金融稳定。

近年来，学界开始关心风险投资的投机性与顺周期投资行为引发的风险（Howell etal.，2020）。加强金融科技监管顶层设计和审慎监管，建立健全监管基本规则体系，针对互联网金融的地域穿透性和业态穿透性，提升穿透式监管能力，探索运用信息公开、产品公示、社会监督等柔性管理方式，努力打造包容审慎的金融科技创新的监管机制，引导从业机构在服务实体经济和遵从审慎监管的前提下守正创新，在风险可控和范围可控的前提下探索开展应用试点、产品测验、技术验证，给真正有社会经济价值的创新留有合适的空间。

2011年，SEC又发布规则提出风险投资基金需满足若干条件，对创投体系的监管进一步收紧。三是建立分业经营制度。应汲取国际历史经验教训，统筹发展与安全，在金融科技带动下发挥好银行体系、资本市场、创投体系和金融科技企业服务实体经济创新发展的合力，同时做好风险防范，引导从业机构在服务实体经济和遵从审慎监管的前提下守正创新，防止资本无序扩张，牢牢守住不发生系统性风险的底线。在新概念的拉动下，大量风险投资流向互联网公司。在此过程中，金融业不断通过吸纳科技创新成果并推动自我革命提升内生活力和服务实体经济的效率，极大地促进了经济社会发展。

一是出台多项证券业法规‘大萧条结束后，美国在股票市场运行一百多年后出台了第一部全国性的证券业法规《1933年证券法》，规范证券发行人信息披露，防止欺诈行为;《1934年证券交易法》进一步对证券操纵和欺诈进行了界定，规范证券交易行为。另一方面，通过资本市场进行的并购交易优化了产业和市场结构。另外一类金融体系是银行主导，像德国、日本，银行在整个金融中介中发挥的作用更大一些。

但不管是从哪一个方面来看这些问题，明年要实现中央经济工作会议提出来的稳字当头、稳中求进这样的政策目标，金融政策的作用是必不可少的。因为我国经济长期保持高速增长，过去的说法是把流量控制住，慢慢消化存量，就是在发展中解决问题。所谓的市场主导就是资本市场，包括股票市场、债券市场，在整个金融中介当中的比重相对较高，典型的例子是英国、美国。这个时候如果金融还不能很好地服务中小微企业，那么创新、就业，和经济可持续增长将来都会遇到很大的挑战。

银行很多业务模式需要进一步地创新，才能适应我们这样一个经济创新的要求。所以在我看来，金融是人类历史上最重要的经济发明之一，有了金融才会有我们后来看到的工业革命。

具体而言，我们可能有两个方面很重要的工作要做：金融创新和金融监管。所以将来要逐步地走向一套完整的金融监管框架。1）金融创新方面： 金融创新为什么很重要？过去金融支持的是粗放式的增长，现在要支持经济创新，但是过去这一套规模大、管制多、监管弱、银行主导的体系有可能就有一点力不从心。在当下我们确实听到一些对金融体系的抱怨，主要集中在两个方面： 一方面是金融支持实体经济的力度在减弱。

中国的金融体到目前为止还是银行主导，也就是说，在金融中介当中主要发挥作用的是银行部门。金融怎么样才能更好地支持经济创新？其中我觉得有三个方面的事情可以考虑： 一是要大力发展资本市场，提高直接融资在金融中介的比重。国际上一般把金融体系分成两类：市场主导、银行主导。具体在生活当中，我们也经常听到一些问题，比如中小企业融资难，这对实体经济发展非常不利。

这也是为什么我说明年金融体系能不能很好地支持我们政策的策略意图，其实是有一定的疑虑。事实上，如果看改革开放的前30年，我们的金融体系总体还是非常有效的。

另一方面，政府兜底长期存在还会引发道德风险的问题。两者合在一起，反映出我国金融体系目前面临比较大的挑战。

这最终可能会导致总体金融风险变得越来越大。从2015年到现在，我们可以看到在很多金融领域或多或少、或大或小、或早或晚地都发生了一些风险，从股票市场到债券市场，从影子银行到互联网金融等等。我们过去的金融体系实际上更加适合于/擅长于支持大型企业，因为过去做信用风险评估，简单来说就是看财务数据、抵押资产，但中小企业在这两方面的资质相对都比较缺乏。2）金融监管方面 前面讲中国过去维持金融稳定主要是靠政府兜底，但现在，一方面，不可能所有的问题都由政府来兜底。如果说过去的增长模式是要素投入型的，今天要变成创新驱动型。他这样说的原因是什么呢？其实我们都知道第一次工业革命在英国发生，在英国发生工业革命的时候，蒸汽机的技术早已成熟，但是过了几十年才发生工业革命，其中很重要的一个原因就是必须要筹集大量的、相对比较廉价的资金投入到经济活动中，才有可能使蒸汽机变成航运产业，变成铁路产业，变成纺织产业。

在当时，我国的金融体系主要就是一家金融机构（中国人民银行），它的金融资产在全国金融资产中的比重大概占到93%。监管弱主要是说我国监管体系尽管已经比较庞大、比较完整，有机构、人员、手段、措施，但实际上在识别和化解风险方面所起的作用仍然相对比较有限。

这是一个非常新颖的变化，而且中国在这方面是走在前面的。我们知道中央经济工作会议一年一度，是每年最重要的经济政策会议，基本上是为第二年的经济政策定一个调子。

除此之外，放到什么地方去？似乎对于很多老百姓来说都是一个挑战。但是我们过去维持金融稳定最主要的手段并不是通过好的金融监管，而是政府兜底，有问题出现了，政府兜底就把问题兜住。

所有的金融政策应该就围绕这三点，其它的政策目标可能让其它部门来做更好一些。纵观40年的经济改革历史，我们建立了这样一套庞大的体系，可以看到过去改革的效果是不错的，但是在这中间也碰到了一些问题，我们现在碰到很多新的挑战，其中一个原因就是因为经济发展进入了新的阶段。我们也看到老百姓投资难，老百姓有很多钱，但是没有地方可以投资，过去有储蓄，总是把钱放在银行或者买房地产，但现在这样的投资难度变得越来越大。但是从长远来看，这些政策做得好的地方要鼓励，但是做得不好的地方，监管部门也要承担一定的责任，这也是反过来促使监管政策将来更好落实的一个非常重要的过程。

未来金融体系怎么继续往前走？总的方向还是要进一步推动市场化的改革，金融体系资源配置更多地要靠市场，而不是靠政府的干预。原因很简单，因为我国在1978年前是计划经济，资金调配主要是通过中央计划来实现，所以对金融中介的需求比较少。

为什么过去有效，现在效率下降？我们做了很多实证和数量分析，发现政府对金融体系的一些干预在改革开放的头几十年对经济增长具有正面效应，但是到最近，负面效应变得越来越突出。未来金融领域改革的两大重点 但是为什么我们今天对金融体系有很多的抱怨？我刚才讲了金融效率下降、金融风险上升。

这个转变对我们的金融体系提出了新的要求，从这个角度来说，金融体系过去有效，现在变得效率不那么高，甚至出现了一些问题，其中一个大的背景就是中国经济进入了新的发展阶段，经济增长模式在转型，同时要求金融模式也要转变。那该如何建立呢？ 我认为首先政策目标方面应该明晰的是三点：一是保障公平竞争。

在此期间，中国GDP年均增长9.8%，金融体系非常稳定。最后需要有一定的问责。中国的改革开放从1978年12月的十一届三中全会开始。我们构建的指数从0-1，0表明是完全市场经济，1表明完全由政府决定。

更具体来说，有了金融的发生和支持，经济当中的规模效应、劳动分工才成为可能，经济发展也才可能加快。我作为一个研究金融问题的学者，在解读中央经济工作会议政策重点的时候，所想到的一件事情就是：金融要在明年稳字当头和稳中求进的策略当中发挥关键性的作用。

但同时也看到，2018年数据库里一共有130个国家构建了金融抑制指数，中国在这130个国家当中排第14位，即便经过40年的金融市场化改革以后，我们的政府对金融体系的干预还是相对比较多的。我国金融体系的四大特征 为什么会出现今天这样的问题？我们可以回顾一下过去40多年来中国金融体系发生了什么。

我们看到，过去40几年间，中国的金融抑制指数从1980年的1下降到了2018年的0.6，说明过去40年确实在走市场化的改革道路。我们曾经用世界银行的底层数据构建了一个金融抑制指数。